En su reciente informe de política monetaria (IPOM)1, Sturzenegger
reivindicó su meta para el año 2018, consistente en una inflación anual del
10%, con 2 puntos de desvío en torno a esta media.
Sturzenegger
afirma que la inflación interanual
en Argentina, dado el reciente dato del mes de junio, se ubica en el 21.7%, y
por lo tanto solo restan 4,7 puntos para lograr alcanzar el techo de la meta
para 2017 del 17%. Además, sostiene que han logrado bajar 15 puntos la tasa de inflación respecto al año 2016, el cual
pertenece a su propia gestión. El presidente del BCRA agregó que “esos 4,7 puntos serán más difíciles que esos
primeros 15”, y “la inflación
núcleo, más allá de haber hecho una baja significativa el año pasado, muestra
una persistencia con la cual no estamos plenamente cómodos”. Por eso, el
presidente Sturzenegger ubica al BCRA “con el mismo nivel de dureza [monetaria]
que tuvo por allá por mediados del año pasado”, y “es decir que el BCRA vuelve a ese nivel de dureza
[monetaria] que nos permitió alcanzar una inflación
mensual de 1,3%, pero arrancando de 1,3% en tasa de inflación hoy”.
Sturzenegger
sostiene que bajar la inflación es reactivante, y que su política actual [dura
o restrictiva] bajará la inflación. Por lo tanto, de ello se deduce que
endurecer la política monetaria es reactivante. En materia de actividad
económica, señala que la economía rebotó y comenzó a crecer al 0.1% en el
tercer trimestre del año 2016, al 0,7% durante su cuarto trimestre y al 1,1%
durante el primer trimestre de 2017. El BCRA
estima un crecimiento económico interanual del 0,99% para este segundo
trimestre de 2017, lo que en palabras de Sturzenegger,
muestra una "consolidación del crecimiento económico".
En lo referente al ciclo y al rol del crédito en la
actividad económica, el presidente del BCRA afirma que el crédito cae en la
recesión y se recupera con cierto rezago, luego del repunte económico, y
resalta que, este año, hay una mayor demanda del crédito comercial por sobre el
crédito personal, con más peso en 2016 [dado el ajuste inflacionario de dicho
año sobre los ingresos].
En materia de expectativas de inflación, Sturzenegger afirmó que “nadie piensa
que la inflación va a subir”, con lo
cual, mediante un rápido testeo personal, el resultado es “nadie-1 espera que la
inflación va a subir”, y sumados los votos en la encuesta aún temprana de esta
página web, el resultado es “nadie-15”, con lo cual se refuta su afirmación. En
un relevamiento de finanzas y desarrollo,
con una pequeñísima muestra de 100 encuestados (que no opinaron en esta
página web), en la vía pública a comerciantes, el 60% opinó que la inflación sería mayor al 25% anual para
este año, es decir, “nadie-75 espera que la inflación va a subir”.
Esto refuta, que el REM es “el mercado que espera”, y por el
contrario, constituye solo un puñado de agentes económicos que forma parte del
mismo. Al respecto Sturzenegger
sostuvo que “la diferencia entre encuestas a profesionales versus encuestas sobre percepción económica a familias es
que los profesionales responden sobre inflación esperada mientras que las
familias responden sobre la pasada”.
Una explicación elocuente en la presentación de Sturzenegger es la que afirmó que, a
diferencia del año pasado, los salarios ya se dieron en la primera parte del
año, y por lo tanto la baja de la inflación genera un mayor salario real, lo
que impulsa la reactivación. Esto, en palabras de Sturzenegger refuerza el compromiso del BCRA con la defensa de los salarios, mediante el endurecimiento de
la política monetaria.
En conclusión, se propone "endurecer más la política monetaria", para ser consistente con la meta de inflación, para la cual resta bajar al
menos 4,7 puntos interanuales, de aquí a fin de año, y afirma que ello no
afecta el nivel de actividad económica, sino que un instrumento llamado tasa de
interés, permite conducir la política monetaria hacia un mix de objetivos a
saber: precios, ingresos reales de familias, actividad económica.
Un vistazo al M2 privado muestra que el dinero crece a mas del 35%, mientras que las expectativas (REM) se sitúa cercano al discurso del BCRA, el cual sostiene que cada licitación de LEBACS genera "información igual a cero", pero si la información depende del valor que el informado le asigna, es curioso que el BCRA se sienta capacitado para expropiarle ese atributo.
El banco central como
institución estabilizadora: las enseñanzas de Alan Blinder
Siempre me ha gustado leer autores que reúnen dos requisitos
a la vez: Trayectoria académica y, al mismo tiempo, experiencia en gestión. Tal
es el caso de Alan Blinder, vicepresidente de la FED, y académico de la universidad de Princeton.
En su gran libro3, nos ilumina con algunos
conceptos que vale recordar a la hora de entender el problema monetario
argentino.
En el marco de este autor, la política monetaria no debe ser ni restrictiva, ni laxa. Debe ser
flexible y siempre con una mirada dinámica, sustentada en un conjunto de
modelos.
Lo que Blinder llama “optimización dinámica” y que prefiero
llamar, “adaptación dinámica”, pues “mira
por el espejo retrovisor”, como escribió alguna vez Alan Greenspan2.
Lo que Blinder denomina “planeamiento estratégico” se
encuentra muy lejos de lo que en el ámbito de las finanzas corporativas alude a
metas estrictas y corrección de desvíos. Mas bien debe entenderse como metas
respecto de creencias sobre el tipo de interés real que el hacedor de política
monetaria considera neutral, en cada momento del tiempo.
Dada una demanda de dinero inestable, el autor rechaza el
mecanismo rígido que propone la teoría cuantitativa del dinero, y por lo tanto
descarta el control de agregados monetarios, pues la demanda de dinero es
inestable. Al no poder establecer una conexión directa entre liquidez macroeconómica
y renta, el control de la cantidad de dinero es inefectivo.
Pero Blinder, no condena tener un modelo y seguir un plan,
al contrario, plantea que se requiere, a pesar de la incertidumbre, y el
desconocimiento del nivel de esa tasa neutral, una programación matemática
hacia atrás, y siempre pensando hacia adelante varios pasos más de lo que
piensa el entorno microeconómico.
Claro que de vez en cuando, un buen banquero central debe “mirar por la ventana”, y plantear su
política y escenarios nuevos en cada momento del tiempo, [dada la coyuntura
económica y dados los nuevos conjuntos de oportunidades].
Comentarios adicionales
1) El
BCRA debería tener hoy más de 85 mil millones de dólares de reservas
internacionales, solo para preservar los niveles de fines de 2015, en términos
de signo de valor. El descuido de la política monetaria en términos de la
prioridad número 1 que todo buen banco central debe tener se descuida. De manera
que endurecer la política monetaria, pero partiendo de una tasa de inflación
del 1,3% mensual, no implica partir del mismo nivel de capacidad del BCRA en
cuanto a toma de deuda, gestión de activos del Estado, y oportunidades futuras.
Las devaluaciones corrigen la hoja de balance solo transitoriamente, más si
luego de la devaluación se procede a incrementar la tasa de interés nuevamente. El conjunto de oportunidades cambia, porque cambia el impacto de una decisión similar para cada momento del tiempo. El paso del tiempo no es gratuito, ni para el crecimiento, ni para la gestión de activos y pasivos, y mucho menos para quien espera una mejor calidad de vida y no accede al crédito a tasas razonables, luego de una inflación acumulada desde diciembre de 2015 cercana al 70%.
2)
La situación
internacional es la mejor de la historia financiera contemporánea. La tasa de
interés Argentina no tiene comparación en el mundo. Solo durante la crisis de
la libra inglesa de 1992, y durante las crisis petroleras, hubo en el mundo
tasas de corto plazo cercanas al 20%. Según el (IPOM), uno de los riesgos en
materia internacional es el conflicto geopolítico en medio oriente4;
el proteccionismo mundial (que rige desde hace mucho tiempo); la recesión de
Brasil (la cual representa en demanda solo el 17% de nuestras exportaciones
totales, que constituyen el 10% de nuestro PBI, es decir, un 1,7% de impacto
directo sobre nuestra demanda final, y finalmente; la suba potencial de tasas
de interés mundiales, las cuales son las más bajas de la historia (incluso negativas).
3)
La tasa de interés no está en equilibrio. El argumento
desde la perspectiva individualista elude la brecha de tasas que el BCRA genera
entre toma (línea azul) y colocación de capital (línea naranja) bancarios. Esto
no es culpa de los bancos los cuales gestionan riesgo. Y está bien que lo
hagan. Esto es culpa 100% del BCRA, que genera ese riesgo, y se lo trasmite al
sistema bancario y financiero local, en una suerte de construcción de “oligopsonio” no forzado. El Estado debe
generar incentivos y rentabilidad en negocios, bajando el riesgo sistémico, sin
prebendas. Esto urge. Al mismo tiempo que desgravar todo el sector financiero
de impuestos, pues carece de sentido gravar al dinero (interés) creado por el
Estado con impuestos al crédito que ese Estado (y el sector productivo privado)
necesita.
(2) La era de las turbulencias: aventuras en el nuevo mundo, 2008.
(3) Banco Central, teoría y práctica, 2000.
(4) Lo que se refuta con esta lectura: http://www.fernandorezk.com/2017/07/desconexion-financiera-y-el-acero-como.html
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