Antes de comenzar, confieso que no creo en el ancla de expectativas como canal para bajar la inflación, sino mas bien pienso que son una variable dependiente mas, tanto de la calidad de las políticas económicas, como de quienes las ejercen.
Dicho esto, un breve repaso sobre qué estiman en el mundo, a los efectos de medir expectativas de inflación pone una cuota de luz entre tanta oscuridad a la hora de construir estadísticas públicas.
Además, esta no será la última nota, sino la primera de una serie de escritos sobre este tema.
Comencemos.
- El Banco de México publicó el 3 de julio de 2017, encuestas a "especialistas del mercado", sobre la evolución del sector privado. "El Banco de México pone a disposición los microdatos de la encuesta, y las estadísticas descriptivas agregadas"(1)(2). Al respecto, de una encuesta a 37 grupos de especialistas, las expectativas de inflación anual se situaron en mayo y junio entre el 5,9-6,02% (media y mediana), y entre el 3,80-3,88% para 2018. Esto con una leve apreciación cambiaria y una rebaja del tipo interbancario de interés, hasta un nivel del 6,83%. Algo elocuente, es que dichos especialistas pronostican la inflación para los próximos 8 años con bajísima dispersión, sólo 5 centésimas, igual que la dispersión para las expectativas a un año. En cuanto al resto de las variables, pronostican crecimiento a 10 años, déficit financiero público en torno al 3%, tasa de interés interbancario un 33% mayor al nivel actual para 2019 (en torno al 7%, tanto para el CETE a 28 días como para el bono a 10 años de maduración) y tipo de cambio estable con respecto al dólar estadounidense para 2019.
Dicho todo esto, cabe mencionar que las encuestas contienen un desagregado sobre diversos temas para el impacto en sus expectativas, desde la seguridad, la política, los aspectos tributarios, la macroeconomía, etc. Es decir, ¿por qué piensan como piensan y que peso le asignan a cada variable?
Otra cuestión interesante, es que las expectativas se construyen en el marco de la integralidad junto con otras variables, y pensando unos cuantos años hacia adelante. En este marco, pensar pronósticos a 10 años es anecdótico para Argentina, aunque no para México.
- El Banco de Japón releva una encuesta a empresas. Es el denominado TANKAN (3) (Tanki Keizai Kansoku Chousa), un estudio de corto plazo de 210.000 empresas no financieras en Japón. Esto no es trivial, pues el Banco de Japón aplica su política monetaria de acuerdo a las tendencias extraídas de estas encuestas. Según estricta confidencialidad de acuerdo a su ley de estadística, el Banco recoge información trimestralmente, en marzo, junio, septiembre y diciembre. Participan empresas con un capital mayor a los 20 millones de yenes, para minimizar errores estadísticos, fijados como meta en un 3% para las ventas de fabricados (17 categorías de manufacturas) y 5% para los no fabricados. Aún así, la muestra se revisa cada año, según la clasificación de 2007 que se consulta según (4). La misma, apunta tanto a percepciones respecto al futuro, como respecto al presente en relación al pasado. Ello permite observar como en las recesiones, las percepciones respecto del pasado sufren más que el optimismo respecto del futuro, y se coordina la política monetaria en permanente conexión con los centros productivos de manufacturas y servicios. El "estamos mal pero vamos bien" contradice un poco a quien piensa que la percepción de un presente malo, hace inferir un futuro peor.
- El Sistema de Reserva Federal de los Estados Unidos publicó en su web "Inflation Perceptions and Inflation Expectations" (Alan Detmeister, David Lebow, and Ekaterina Peneva: 2016) (5) basados en (6) que comienza así:
"Según las encuestas, los consumidores tienden a esperar que la inflación futura sea más alta que las estimaciones oficiales de la inflación actual. Las expectativas de inflación de los consumidores también tienden a superar las de los pronosticadores profesionales y las inferidas de los precios de los mercados financieros.1 Dado el supuesto papel de las expectativas inflacionarias en influir en la inflación real, es importante comprender las implicaciones de las Las estimaciones contienen una señal importante. ¿En realidad los encuestados esperan que la inflación sea mayor en el futuro que ahora, o creen que la inflación actual es más alta que las estadísticas oficiales?"
Otro estudio sobre la evolución reciente, la llamada nueva encuesta nacional en línea Zogby Analytics de 1.005 adultos estadounidenses (7), sostiene que la inflación percibida es superior a la real. De manera que las expectativas de inflación tienden a formarse en EEUU por encima de la inflación de largo plazo de la economía estadounidense.
Otros autores (8) derivan las expectativas de dos fuentes: a) encuestas de la Universidad de Michigan y de los pronosticadores de la Reserva Federal de Filadelfia b) mercados financieros, básicamente TIPS ó Treasury Inflation-Protected Securities (bonos indexados por inflación) y SWAPS de inflación.
Para ambos métodos, las estimaciones divergen, siendo 1,5 puntos inferior en promedio, la que se basa en estimaciones de mercados financieros (8).
Una primera aclaración es que estos activos (TIPS:arcx) no tienen el mismo "marketability" que los treasury no indexados, de manera que no es posible cargar la diferencia entre ambos bonos
- La metodología de la Banca de Italia (9) lleva adelante desde 1999, es similar al Banco de Japón, aunque en este caso italiano, mediante 50 encuestadores que relevan datos sobre 1000 empresas, también en forma trimestral, principalmente de la industria (400 empresas), los servicios no financieros (400 empresas) y la construcción (200 empresas). En sintonía con el Banco de Japón, se extraen datos cualitativos sobre un amplio abanico de variables:
"El propósito de la encuesta es obtener información sobre las expectativas de las empresas En cuanto a la inflación, la situación económica general, los precios de productos propia y la demanda, la inversión y el empleo.
"La encuesta recoge información sobre las opiniones de las empresas en la economía general y en sus propias condiciones económicas, mirando hacia atrás y hacia delante."(9)
Luego, las respuestas se clasifican en "favorables" "iguales" y "desfavorables". Se elimina el porcentaje de respuestas "iguales" y se construye una serie como diferencia entre "percepciones favorables" respecto al futuro vs "percepciones desfavorables". Si hubiese un 60% de respuestas favorables vs un 20% de respuestas desfavorables, el índice daría 60%-20%=40%, para ese trimestre.
A diferencia de Japón, en Italia la muestra se actualiza cada 5 años, y tiene en cuenta tamaño de la firma, localización geográfica y número de empleados. Más allá de estos detalles, se trata de extraer la percepción económica del sistema productivo, sus expectativas, y de la sociedad para el conjunto mas amplio, y no de lo que un grupo de consultores perciba o estime sobre variables diversas. La mejor manera de relevar percepciones y expectativas, es encuestar a los partícipes del mercado.
Durante la última conferencia (IPOM) del BCRA Federico Sturzenegger sostuvo que los analistas miran hacia adelante mientras que las encuestas a empresas y familias miran hacia atrás.
En línea con esto, la percepción de inflación tiene fuerte correlación positiva con las expectativas de inflación, ambas por encima del índice de precios. Por lo tanto, es natural que las expectativas de inflación se sitúen por encima de la evolución del IPC, si las encuestas provienen de relevar familias y empresas, en lugar de una reducida muestra de especialistas.
Como la percepción depende de las compras frecuentes, la percepción siempre será mas elevada para tramos de ingresos medios y bajos, los cuales asocian inflación con canasta básica a la vez que esperan lo que perciben. Ello no significa que miren hacia atrás, y los analistas hacia adelante, sino que su percepción está muy por encima a la media (IPC) y por lo tanto sus expectativas son mayores que las de un grupo de analistas (tal como sucede con los relevamientos a 37 grupos por parte del Banco de México).
Para el caso de EEUU puede consultarse (5).
En cuanto a la metodología, las encuestas segmentan las percepciones con respeto al pasado y de cara al futuro. El peso relativo del pasado reciente en la proyección individual hacia adelante depende estadísticamente de cada persona, género, y situación, y las expectativas varían según el sector, el tamaño de la empresa y la localización geográfica. Pero mas allá de la dispersión, la correlación entre expectativas y precios es bastante contundente hasta la crisis del 2009, fecha en que la tasa de interés se desploma y las expectativas permanecen altas, aunque la inflación baja junto con la tasa de interés.
Los precios, por su parte, tampoco se elevan en EEUU conforme la tasa de interés baja, sino por el contrario, la inflación se desacelera.
De manera contundente, y para EEUU, las expectativas no se alteran con movimientos en la tasa de interés, las cuales permanecen ancladas históricamente en torno al 3% (y debajo del 2% si tomamos las encuestas a empresas del Banco de la Reserva de Atlanta desde 2012 (12)).
Para el caso de la Reserva Federal de Nueva York, se relevan familias por encuestas mediante internet (13)
La multiplicidad de metodologías utilizadas, no tiene que ver con la divergencia de opiniones acerca de cual es la metodología correcta, sino mas bien con la necesidad de captación de información de distinta índole, y de aproximarse a las percepciones de un vasto conjunto de la sociedad, que formará expectativas en base a lo percibido.
Con el avance de las tecnologías, los costos tienden a cero, y los rendimientos a escala de una buena política económica son crecientes.
Si tomamos el caso de Japón, esto se hace mas evidente
Se observa desde el año 1997 (20 años) una evolución de los precios con alternancia, por encima y por debajo de la tasa de interés, situada en torno a cero. Y las expectativas?
Si tomamos el cambio del índice TANKAN, para precios de producción, vemos expectativas muy por debajo de la evolución de los precios y de la tasa de interés.
Conclusiones
La tasa de interés no altera necesariamente las expectativas, ni son estas una variable determinante para bajar la inflación, sino mas bien una variable dependiente del contexto económico mas general.
Pero mas allá de eso, es indudable que se requieren mejores técnicas de relevamiento de información, basadas en un amplio conjunto social, y sobre un amplio conjunto de variables, en materia de percepción económica, tal como lo llevan adelante los distintos bancos centrales en el mundo, algunos de ellos citados en esta nota.
Para el caso de la Reserva Federal de Nueva York, se relevan familias por encuestas mediante internet (13)
La multiplicidad de metodologías utilizadas, no tiene que ver con la divergencia de opiniones acerca de cual es la metodología correcta, sino mas bien con la necesidad de captación de información de distinta índole, y de aproximarse a las percepciones de un vasto conjunto de la sociedad, que formará expectativas en base a lo percibido.
Con el avance de las tecnologías, los costos tienden a cero, y los rendimientos a escala de una buena política económica son crecientes.
Si tomamos el caso de Japón, esto se hace mas evidente
Si tomamos el cambio del índice TANKAN, para precios de producción, vemos expectativas muy por debajo de la evolución de los precios y de la tasa de interés.
Conclusiones
La tasa de interés no altera necesariamente las expectativas, ni son estas una variable determinante para bajar la inflación, sino mas bien una variable dependiente del contexto económico mas general.
Pero mas allá de eso, es indudable que se requieren mejores técnicas de relevamiento de información, basadas en un amplio conjunto social, y sobre un amplio conjunto de variables, en materia de percepción económica, tal como lo llevan adelante los distintos bancos centrales en el mundo, algunos de ellos citados en esta nota.
(1) http://www.banxico.org.mx/informacion-para-la-prensa/comunicados/resultados-de-encuestas/expectativas-de-los-especialistas/indexpage.html
(2) http://www.banxico.org.mx/informacion-para-la-prensa/comunicados/resultados-de-encuestas/expectativas-de-los-especialistas/%7BECDC3892-9B3F-81CF-12DE-53703BB27B2C%7D.pdf
(3) https://www.boj.or.jp/en/statistics/outline/exp/tk/extk03.htm/
(4) https://www.boj.or.jp/en/statistics/outline/notice_2008/data/nttk21.pdf
(5) https://www.federalreserve.gov/econresdata/notes/feds-notes/2016/inflation-perceptions-and-inflation-expectations-20161205.HTML
(6) University of Michigan, University of Michigan: Inflation Expectation© [MICH], retrieved from FRED, Federal Reserve Bank of St. Louis; https://fred.stlouisfed.org/series/MICH, July 31, 2017.
(7) Zogby poll. (2016). "Perceived Inflation Index." http://www.zogbyanalytics.com/news/751-perceived-inflation-index
(8) https://www.clevelandfed.org/newsroom-and-events/publications/economic-trends/2015-economic-trends/et-20150924-survey-and-market-measures-of-inflation-expectations.aspx
(9) https://www.bancaditalia.it/pubblicazioni/indagine-inflazione/index.html?com.dotmarketing.htmlpage.language=1
(10) http://www.usinflationcalculator.com/
(11) http://www.stat-search.boj.or.jp/ssi/mtshtml/co_q_3_en.html
(12) https://www.frbatlanta.org/research/inflationproject/bie/
(13) https://www.newyorkfed.org/microeconomics/sce#main
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