Se habla mucho sobre el déficit y sobre el atraso del dolar. Y que luego de que la inflación sube se necesita una devaluación para compensar la competitividad del país.
Y como el Estado incurre en déficits permanentes, ello genera que debamos endeudarnos lo cual deprime mas el dolar (se revalúa) lo que agrava el asunto.
Hago algunos recordatorios:
1) el país presentó a lo largo de la historia diferentes tamaños del Estado y siempre tuvo crisis con déficit fiscal, con lo cual, un tamaño del Estado menor no soluciona el problema necesariamente. El tamaño del Estado para 1961-2004 fue del 23,52%, mucho mas pequeño que lo que incluso se propone para lograr una senda de crecimiento sostenido. Si bien puede ser relevante el tamaño del Estado, no es ni condición suficiente ni condición necesaria para lograr dicho objetivo. Recordemos casos como el de Irlanda, cuando desde 1985-2015 su tamaño del Estado superó el 40% del PBI. Nada mal para una serie de gran expansión del llamado "tigre celta". Tampoco un tamaño del Estado mayor implica atraso cambiario necesariamente.
2) Si bien es cierto que una expansión fiscal, partiendo de equilibrio externo, implica déficit exteno (constante el ahorro privado de familias y empresas), no es cierto que necesariamente todo déficit externo se deba a un déficit fiscal. Además existen ejemplos muy intuitivos para el lector: la apertura de importaciones de bienes finales desde medias hasta pelotas de fútbol no es demanda directa del Estado. La fenomenal expansión del gasto público en material importado de transporte, que el sector privado no realiza, al igual que en muchísimos sectores concesionados con posiciones rentísticas y sin inversión durante años, sí es explicado por una parte del déficit fiscal. Generalizar todo conduce a errores de diagnóstico.
3) En general, el déficit fiscal se financia en pesos, no en dólares. Y en general la deuda en dólares atrasa el tipo de cambio (?) pero la deuda en pesos sin sobretasa no. El ingreso de capitales para posicionarse en activos en pesos no financia el déficit fiscal sino que lo agrava.
Por definición, esos dólares para carry trade no fueron tomados del tesoro y no se deben al déficit fiscal.
En este sentido, no hay un dolar que se atrasa por el déficit fiscal, sino que la política de altas tasas empeoró el déficit fiscal, y mandó a un "colchón" los dólares que se tomaron como deuda externa (en parte los del déficit fiscal y en parte los del carry trade).
Estos recursos deberían usarse para el desarrollo productivo, importación de insumos y maquinarias, lo que depreciaría la moneda, antes apreciada por la llegada de capitales, y luego depreciada por la compra de insumos y maquinaria para el desarrollo.
Los intelectuales ortodoxos miran los capitales que atrasan el dolar (su fuente) pero no miran la salida(el uso) de esos dólares, que depreciarían la moneda si no se contuvieran en un colchón mediante la elevación de las tasas de interés.
Este colchón debido a supertasas produce un déficit externo menor, una tasa de crecimiento económico menor, una inflación mayor dado que esteriliza menos pesos no remunerados y deprime la oferta global, y finalmente, una incertidumbre mayor que eleva mas las tasas de interés, dada la inprevisibilidad que existe sobre los destinos de la política económica, la volatilidad del dolar, y la falta de convergencia en variables clave hoy desarticuladas.
Por definición, esos dólares para carry trade no fueron tomados del tesoro y no se deben al déficit fiscal.
En este sentido, no hay un dolar que se atrasa por el déficit fiscal, sino que la política de altas tasas empeoró el déficit fiscal, y mandó a un "colchón" los dólares que se tomaron como deuda externa (en parte los del déficit fiscal y en parte los del carry trade).
Estos recursos deberían usarse para el desarrollo productivo, importación de insumos y maquinarias, lo que depreciaría la moneda, antes apreciada por la llegada de capitales, y luego depreciada por la compra de insumos y maquinaria para el desarrollo.
Los intelectuales ortodoxos miran los capitales que atrasan el dolar (su fuente) pero no miran la salida(el uso) de esos dólares, que depreciarían la moneda si no se contuvieran en un colchón mediante la elevación de las tasas de interés.
Este colchón debido a supertasas produce un déficit externo menor, una tasa de crecimiento económico menor, una inflación mayor dado que esteriliza menos pesos no remunerados y deprime la oferta global, y finalmente, una incertidumbre mayor que eleva mas las tasas de interés, dada la inprevisibilidad que existe sobre los destinos de la política económica, la volatilidad del dolar, y la falta de convergencia en variables clave hoy desarticuladas.
Pongamos un ejemplo por si no se entiende:
El Estado importa desde una empresa extranjera que es a la vez financista. Le traen los bienes (ejemplo material de transporte) a crédito en dólares. Bien, ahí, se registra como gasto, hay déficit fiscal, tenes importacion y tenes deuda, pero no existió ninguna transacción en el mercado cambiario, el movimiento de fondos no existió.
Si bien el ingreso de dolares aprecia la moneda, la compra de bienes con esos dolares deprecia, el balance cambiario producto de la demanda adicional del Estado para bienes externos es cero, salvo que se utilicen los dólares como colchón para acumular reservas y se dé mucha fuerza al carry trade (que sí aprecia la moneda).
4) La excusa del ahorro interno: en general, el ahorro interno se mira como escaso para financiar el proceso de inversión. Se dice que lo antecede.
Pero lo cierto es que el ahorro no financia la inversión sino el crédito, o crédito neto. Los recursos productivos ociosos solo necesitan de la confianza de quien presta, y espera, para ponerse en marcha y producir, y el ahorro solo es la producción neta del consumo. Si los recursos se ponen en marcha la producción aumenta junto con el ingreso y el ahorro. Si no hay acceso a ahorro interno se toma deuda externa, y sino, sale de una baja en los salarios reales (ahorro forzoso) para el caso en que se esté próximo a la ocupación plena. Durante el corriente año, la inversión se financiaría con una combinación de estos dos elementos: ahorro interno (baja de salarios o ahorro forzoso innecesario, dado el acceso a mercados externos) y externo (deuda).
Pero lo cierto es que el ahorro no financia la inversión sino el crédito, o crédito neto. Los recursos productivos ociosos solo necesitan de la confianza de quien presta, y espera, para ponerse en marcha y producir, y el ahorro solo es la producción neta del consumo. Si los recursos se ponen en marcha la producción aumenta junto con el ingreso y el ahorro. Si no hay acceso a ahorro interno se toma deuda externa, y sino, sale de una baja en los salarios reales (ahorro forzoso) para el caso en que se esté próximo a la ocupación plena. Durante el corriente año, la inversión se financiaría con una combinación de estos dos elementos: ahorro interno (baja de salarios o ahorro forzoso innecesario, dado el acceso a mercados externos) y externo (deuda).
5) La monetización de los déficits fiscales. En general, se dice que el BCRA monetiza los déficits para comprarle los dólares al tesoro y que ello inflaciona. En realidad, Si los dólares no fueran al "colchon", esos pesos se venderían desde el BCRA nuevamente para importar, ni el Tipo de Cambio se atrasa, ni los pesos provenientes de la financiación al tesoro permanecerían dentro del circuito monetario. Aquí no interesa para esta discusión el total de emisión sino la adicional generada por culpa del déficit fiscal: una ficción.
Incluso el gobierno tiene un plan financiero para colocación y vencimientos de deuda, con lo cual, sabe lo que tiene que ir esterilizando con anticipación a cada colocación de deuda externa.
Por otro lado, todo déficit fiscal no necesariamente es causa de inflación. El problema radica en la sustentabilidad fiscal de largo plazo y no en la inflación, necesariamente.
Si tomamos el promedio para cada año de las inflaciones interanuales para cada mes, y los déficits fiscales financieros sumando a la nación y a las provincias, nos damos cuenta de que el déficit no genera necesariamente inflación. Naturalmente, con un ajustado sector externo y fuertes devaluaciones desde el año 2014, la inflación se eleva junto con el déficit fiscal, en un país que renuncia a la convertibilidad libre de su moneda hasta el año 2016, cuando vuelve a devaluar año tras año a un paso mas acelerado.
Así, el déficit puede convivir y deberse tanto a expansiones como a contracciones monetarias, fiscales, a cambios en el valor del dolar, en la tasa de crecimiento, a precios internacionales, al asistencialismo. La única correlación cierta es que en períodos de muy alta inflación el déficit sube. Para 1993-2013, no se verifica que el déficit cause inflación, de hecho la correlación es inversa: a mayor déficit fiscal menor inflación.
Sin embargo, si el gobierno intentara pasarse de listo, un incremento en la tasa de inflación haría crecer el déficit fiscal debido a una caída en la demanda de dinero sobre la que tributa el fisco. Si ello pasa, el Estado perdería poder recaudatorio y solvencia, la cual mucha hoy no le sobra.
Ello se verifica por ejemplo para el período 1977-1987, en el que luego de un shock cambiario y tarifario desafortunado e inprudente, caímos en un escenario malo, sin ancla fiscal ni monetaria posible, con una economía indexada (igual que hoy). En un contexto así, las reducciones fiscales pierden poder, y recordemos que tuvimos una hiperinflación con un déficit fiscal inferior al 5% del PBI.
En ese sentido, continuar devaluando e indexando la economía, adelantando precios en forma desmedida puede costarle caro a la sociedad.
Incluso el gobierno tiene un plan financiero para colocación y vencimientos de deuda, con lo cual, sabe lo que tiene que ir esterilizando con anticipación a cada colocación de deuda externa.
Por otro lado, todo déficit fiscal no necesariamente es causa de inflación. El problema radica en la sustentabilidad fiscal de largo plazo y no en la inflación, necesariamente.
Si tomamos el promedio para cada año de las inflaciones interanuales para cada mes, y los déficits fiscales financieros sumando a la nación y a las provincias, nos damos cuenta de que el déficit no genera necesariamente inflación. Naturalmente, con un ajustado sector externo y fuertes devaluaciones desde el año 2014, la inflación se eleva junto con el déficit fiscal, en un país que renuncia a la convertibilidad libre de su moneda hasta el año 2016, cuando vuelve a devaluar año tras año a un paso mas acelerado.
Así, el déficit puede convivir y deberse tanto a expansiones como a contracciones monetarias, fiscales, a cambios en el valor del dolar, en la tasa de crecimiento, a precios internacionales, al asistencialismo. La única correlación cierta es que en períodos de muy alta inflación el déficit sube. Para 1993-2013, no se verifica que el déficit cause inflación, de hecho la correlación es inversa: a mayor déficit fiscal menor inflación.
Sin embargo, si el gobierno intentara pasarse de listo, un incremento en la tasa de inflación haría crecer el déficit fiscal debido a una caída en la demanda de dinero sobre la que tributa el fisco. Si ello pasa, el Estado perdería poder recaudatorio y solvencia, la cual mucha hoy no le sobra.
Ello se verifica por ejemplo para el período 1977-1987, en el que luego de un shock cambiario y tarifario desafortunado e inprudente, caímos en un escenario malo, sin ancla fiscal ni monetaria posible, con una economía indexada (igual que hoy). En un contexto así, las reducciones fiscales pierden poder, y recordemos que tuvimos una hiperinflación con un déficit fiscal inferior al 5% del PBI.
En ese sentido, continuar devaluando e indexando la economía, adelantando precios en forma desmedida puede costarle caro a la sociedad.
6) Otra ficción: una tasa baja que es monetariamente expansiva?
La expansión del crédito no se genera en Argentina por una baja en la tasa de referencia de letras del BCRA, sino por una decisión premeditada del Estado de subsidiar y expandir el crédito hipotecario y prendario, política de la cual este autor está fuertemente en contra para el objetivo que se aplica y a favor si fuese crédito enfocado en reducir planes sociales y déficit fiscal.
Con una tasa de letras mas alta o mas baja, el crédito sigue dependiendo del interés del Estado por inducir la expansión. Con un crecimiento de un 45% anual, 23% en dólares y 37,9% el crédito indexado en los últimos 30 días, el crédito bancario contradice la restricción y necesidad heredada de reducir el déficit fiscal.
Y mientras toma deuda en pesos al 28% anual indexada en dólares sobre la inflación (inflation targeting), al mismo tiempo expande el crédito desaforadamente, generando presiones internas de demanda y suba de precios, que no tienen que ver con la tasa de letras del BCRA.
Aquí si, la presión de demanda genera inflación, no así el déficit en si mismo, pues en este caso la demanda presiona sobre factores internos de producción que elevan costos. Un ejemplo de gasto con déficit fiscal que no presiona costos internos es la importación de material de transporte, que eleva la productividad y cuya producción no presiona factores internos, se financia con recursos externos (ahorro del reto del mundo).
Con una tasa de letras mas alta o mas baja, el crédito sigue dependiendo del interés del Estado por inducir la expansión. Con un crecimiento de un 45% anual, 23% en dólares y 37,9% el crédito indexado en los últimos 30 días, el crédito bancario contradice la restricción y necesidad heredada de reducir el déficit fiscal.
Y mientras toma deuda en pesos al 28% anual indexada en dólares sobre la inflación (inflation targeting), al mismo tiempo expande el crédito desaforadamente, generando presiones internas de demanda y suba de precios, que no tienen que ver con la tasa de letras del BCRA.
Aquí si, la presión de demanda genera inflación, no así el déficit en si mismo, pues en este caso la demanda presiona sobre factores internos de producción que elevan costos. Un ejemplo de gasto con déficit fiscal que no presiona costos internos es la importación de material de transporte, que eleva la productividad y cuya producción no presiona factores internos, se financia con recursos externos (ahorro del reto del mundo).
7) Las ventajas de un tipo de cambio estable: en estos dos años, la volatilidad cambiaria batió todos los records. En términos de devaluación del tipo de cambio efectivo, el dolar se devaluó deliberadamente un 132% en favor del sector agrícola.
La devaluación por unificación cambiaria fue en parte forzada (depreciación) pero la devaluación desde los $13 a $19,3 del dolar desde el año 2016 fue no forzada, deliberada y causante de una mayor inercia inflacionaria, pues es patrón monetario en Argentina desde tiempos remotos.
En este sentido, el atraso cambiario en parte se debe a una carrera del gobierno por sostener el tipo de cambio competitivo indexándolo con la inflación, y en lugar de priorizar una esterilización no remunerada de los pasivos monetarios (solo remuneraría la tasa en dólares de la deuda externa), genera inflación y monetización futura no respaldada por activos. Recordemos que esta política impide una mayor acumulación de reservas internacionales en el BCRA libre de deuda externa.
La devaluación por unificación cambiaria fue en parte forzada (depreciación) pero la devaluación desde los $13 a $19,3 del dolar desde el año 2016 fue no forzada, deliberada y causante de una mayor inercia inflacionaria, pues es patrón monetario en Argentina desde tiempos remotos.
En este sentido, el atraso cambiario en parte se debe a una carrera del gobierno por sostener el tipo de cambio competitivo indexándolo con la inflación, y en lugar de priorizar una esterilización no remunerada de los pasivos monetarios (solo remuneraría la tasa en dólares de la deuda externa), genera inflación y monetización futura no respaldada por activos. Recordemos que esta política impide una mayor acumulación de reservas internacionales en el BCRA libre de deuda externa.
Dolar, previsibilidad, gobernabilidad, estabilidad en incrementos salariales y ajustes previsionales, tarifarios (¿cuanto van a costar las tarifas de aquí a 10 años? ¿y dentro de 2 años?). Todo atado con alambre a un dolar que se preanuncia en cada presupuesto económico, siempre al alza, una flotación con tendencia alcista que solo impide amortiguar las expectativas inflacionarias, y eleva el riesgo de corto plazo.
¿Por qué? pues además de pautar una trayectoria alcista del precio en pesos del dolar, lo conducen desde el BCRA (por acción u omisión) con amplia volatilidad, lo cual induce para títulos a 30 días, de muy corto plazo, que la tasa requerida por el inversor se eleve. Ello es sumamente ineficiente, pues el inversor mira la devaluación esperada al finalizar su inversión, y en el caso de manejarse el BCRA con letras a 30 días, ni siquiera importaría al inversor la devaluación esperada de aquí a fin de año, sino la devaluación de aquí a 30 días.
Ello muchos intelectuales no lo entienden: si el BCRA promueve la incertidumbre de corto plazo, eleva las tasas de corto plazo, aunque la devaluación esperada de un año sea mayor o menor a la rentabilidad de la inversión de 30 días. En todo caso, las tasas de corto plazo crecen con la incertidumbre de corto plazo.
9) La otra inocencia del modelo: ¿Expectativas controladas por una tasa de interés? ¿o por el dolar? en este sentido, si el dolar es siempre alcista y muy volátil, dudosamente el modelo prospere. Requiere un dolar estable, quizá entre bandas cortas y preanunciadas, y algo debajo de los $19 ya que los precios aun no se acomodaron a ese valor (estamos a tiempo de bajarlo un poco).
10) ¿Y la consistencia como se encuentra? ¿y cuando?. No malgastemos el tiempo
Deuda y uso de los recursos: uso de un colchón caro, diversificación de deuda mediante diversificación de plazos y que la política monetaria no se vea condicionada por la política de endeudamiento. L política crediticia es inconsistente con los desequilibrios fiscales y el objetivo antiinflacionario, y el atraso cambiario es producto de una mala política tarifaria, crediticia y salarial. Además, la propia carrera del dolar para ganarle a la inflación puede inducir aceleración de precios en forma anticipada. Nadie tiene expectativas de baja de inflación con deuda y dolar en alza a este ritmo.
Se fomenta el atraso de competitividad en el sector industrial, y se resignan recursos fiscales en el sector de mayor productividad agrario.
Conclusiones
La inflación golpea la puerta en Argentina nuevamente como fenómeno forzado y deseado por el gobierno.
A lo largo de nuestros años recientes, la misma había sido un objetivo de política económica a saber: una tasa de inflación estabilizada y controlada para sostener un régimen de recaudación impositiva que permitía sostener el poder político.
A medida que los desvíos de la meta inflacionaria se hacían excesivos y la moneda se sobrevaluaba, la política económica implementaba decisiones exóticas: cambios en los coeficientes de indexación de deuda de títulos públicos, cierre de mercados de capital internacionales,controles de cambio y la consecuente inconvertibilidad de la moneda, prohibiciones de todo tipo en materia de comercio exterior y hasta mecanismos de ajuste de la balanza de pagos insólitos, como gravámenes sobre bienes específicos hasta llevar su precio a niveles de consumo prohibitivos.
Todo ello generó inflación por el envilecimiento de la propiedad número uno que todo gobierno debe defender en su moneda: la de ser medio de cambio para transacciones económicas y financieras.
Con el nuevo gobierno todo ello parecía cambiar a futuro pues definieron como prioridad bajar la inflación, aunque cometieron el pecado original: deuda externa o emisión de compromisos en moneda que no puede crear.
Finalmente, pareciera que se inicia una etapa en la que se desarma el colchón de dólares, y el BCRA está dispuesto a bajar fuertemente las tasas de interés. Ello le permitirá aprovechar el tiempo, modernizar la economía mientras se pone mayor acento en la estabilidad del dolar.
